好 的 ， 接下来 由 大公 国际 资信 评估 有限 公司 发表 辩论 意见 。
嗯 ， 好 的 ， 尊敬 的 合议庭 ， 我 受 大公 国际 的 委托 啊 ， 就 本 案 发表 这个 代理 意见 ， 围绕 法庭 争议 的 焦点 ， 其他 的 中介 机构 已经 发表 了 与 我 相同 的 意见 ， 我 就 不 再 重复 了 。
首先 第一 部分 是 关于 法庭 归纳 的 程序 问题 。
第一 点 是 啊 ， 在 发行人 已经 进入 破产 程序 的 情况 下 ， 是否 应当 先 由 投资者 来 申报 债权 再 提起 诉讼 ， 我们 认为 是 的 ， 在 发行 已经 进入 破产 程序 的 情况 下 ， 根据 相关 的 规则 ， 投资者 先 要 申报 债权 。
如果 ， 法庭 ， 这个 管理人 不 予 确认 ， 他 在 提起 这个 确权 诉讼 这 一 方面 呢 ， 为了 减少 从 类 ， 另 一 方面 呢 ， 也 是 基于 扩展 程序 的 要求 。
因为 在 程序 当中 ， 确 权 之后 ， 紧接着 会 通过 这个 破产 的 ， 财产 分配 的 裁定 ， 或者说 破产 重整 的 裁定 确认 裁定 。
最后 呢 ， 再 做出 几 步 的 安排 。
所以 在 破产 程序 当中 啊 ， 这样 一 个 诉讼 是 一 个 确权 的 诉讼 ， 这 是 基于 破产 程序 的 要求 。
第二 个 争议 的 焦点 问题 是 关于 投资者 在 提起 给付 之 诉 之后 呢 ， 法院 能 不 能 判决 确认 之 诉 ， 我们 认为 也 是 不 能 的 。
我们 理解 一 审 法院 之所以 判 了 一 个 确权 的 这个 判决 结果 ， 他 是 为了 在 不 遵循 破产 的 程序 安排 的 情况 下 ， 又 想 和 破产 程序 进行 衔接 ， 所以 做出 了 一 个 确认 的 判决 。
但是 这 不 符合 一 个 独立 的 民事 诉讼 的 基本 原理 ， 投资者 要求 给付 当然 是 以 确认 他 有 债权 为 前提 的 ， 但是 他 的 终极 的 诉讼 目的 是 要求 你 诉讼 ， 但是 判决 呢 ， 只是 对 他 的 债权 做出 了 确认 ， 而 没有 判决 给付 ， 就 意味 着 原告 他 提出 的 给付 请求 没有 得到 法庭 的 支持 。
对于 原告 没有 提出 确权 而 提出 的 起诉 ， 法院 既然 不 予 支持 ， 就 应该 驳回 他 的 诉讼 请求 ， 而 不 是 做出 一 个 办法 的 工程 判决 确认 债权 ， 特别 是 一 审 判决 啊 ， 他 对于 发行 人 判决 的 是 确认 债权 ， 而 对于 所谓 的 连带 责任人 呢 ， 却 判决 了 一 个 立即 脊柱 ， 这 显然 是 自相矛盾 的 。
皮 之不 存 ， 毛 之 焉 吐 啊 ， 这 是 第二 个 问题 。
第三 个 问题 ， 本案 是 合同 之 诉 还是 侵权 之 诉 。
当然 确认 这个 诉由 首先 要 基于 原告 他 的 请求 ， 原告 虽然 声称 他 提 的 是 一 个 侵权 之 诉 ， 但是 原告 的 诉讼 请求 确实 要求 对付 这个 债券 的 本息 ， 所以 他 的 诉讼 求 请求 本身 其实 是 一 个 合同 之 诉 。
也就是说 一 审 判决 其实 是 以 侵权 之 诉 的 程序 ， 以 侵权 之 诉 的 要件 审查 ， 但是 却 判 出 了 一 个 兑付 债券 本息 的 这样 一 个 合同 之 诉 的 结果 。
我们 进一步 啊 ， 我 我 想 简单 阐述 一下 ， 本案 的 这个 证券 它 是 一 个 债券 ， 债券 呢 ， 就 是 以 这个 借贷 之 债 为 基础 关系 。
借贷 之 债 这样 一 个 合同 关系 在 证券化 之后 形成 了 债券 ， 债券 也 是 证券 ， 既然 债券 也 属于 证券 ， 那么 证券 的 虚假 陈述 的 司法 解释 就 已经 确定 了 。
在 证券 虚假 陈述 的 侵权 法律 支持 赔偿 的 是 交易 的 差额 赔偿 ， 也 就 是 他 买入 这个 债券 的 买 入 价 和 卖出 这个 债券 ， 或者 在 基准日 仍然 持有 这个 债券 的 基准价 之间 的 差价 ， 才 是 法律 支持 赔偿 的 ， 支持 他 索赔 的 一 个 损失 ， 而 不 是 他 的 基础 关系 项 下 的 债权 ， 就 像 股票 啊 ， 你 不 能 要求 说 返还 股票 ， 那 债券 当然 也 不 能 要求 兑付 债权 的 本息 ， 这 是 青山 之 处 所 不 支持 的 。
而 在 本案 当中 呢 ， 就 是 做出 了 这样 一 个 就是说 他 的 侵权 制度 的 旗号 给予 的 判决 给付 债券 本息 的 合同 支付 的 结果 。
那 我 理解 呢 ， 是 受 了 最高 人民 法院 座谈会 纪要 的 这个 影响 。
我们 在 实体 阶段 会 进一步 阐述 这个 影响 是 理解 上 的 错误 。
这 是 第三 个 焦点 。
第四 个 是 在 没有 受到 行政 处罚 的 情况 下 ， 司法 能 能否 确认 中介 机构 承担 民事 责任 ， 那 我们 认为 结论 当然 是 可以 的 啊 ， 但 只不过 呢 ， 在 本案 当中 有 一 个 非常 重要 的 程序 问题 ， 就 是 在 前置 程序 ， 也 就 是 行政 处罚 不 作为 起诉 的 前置 程序 之后 ， 前置 程序 取消 了 之后 ， 投资者 他 的 举证 责任 并 没有 降低 ， 相反 ， 因为 没有 了 行政 处罚 和 刑事 判决 。
作为 前置 程序 ， 投资者 他 的 举证 责任 实际上 是 更 重 的 啊 ， 他 需要 证明 这个 被告 有 相应 的 虚假 陈述 行为 。
而 本案 呢 ， 恰恰 是 忽略 了 这样 一 个 举证 责任 的 程序 安排 在 原告 没有 就 虚假 陈述 提供 举证 的 情况 下 ， 仅仅 的 基于 各 个 被告 的 所谓 过错 ， 用 主观 过错 这样 一 个 主观 要件 就 判决 各 个 微博 承担 的 责任 。
这个 在 司法 的 逻辑 上 啊 ， 是 不 符合 这个 相应 的 侵权 要件 的 ， 这个 在 实体 阶段 我们 也 会 进一步 的 产品 。
第六 个 焦点 是 本案 是否 应当 终止 审理 ， 我们 认为 也 是 应当 终止 审理 的 ， 就 是 因为 在 发行 人 已经 破产 的 情况 下 ， 本案 是 以 发行 人 为 被告 ， 并且 以 发行 人 作为 连带 责任 的 一 个 基础 的 这样 一 个 诉讼 在 发行 人 他 的 最终 的 对 债券 的 清偿 额 以及 投资者 的 损失 的 最终 的 金额 没有 确定 的 情况 下 ， 那 只有 等待 这个 破产 案件 最终 确认 清偿 率 ， 最终 确认 清偿 结果 之后 ， 投资者 的 损失 才 能 确定 作为 侵权 要件 的 这样 一 个 损失 ， 损害 结果 才 能 确定 。
在 这个 结果 确定 之前 做出 的 判决 显然 是 不 符合 侵权 法 原理 的 。
如果 一定 要 有 判决 ， 应当 驳回 原告 诉讼 。
如果 这个 ， 从 一定 要 追求 一 个 实体 的 裁判 结果 ， 应当 中止 诉讼 ， 等待 这个 破产 案件 的 审理 结果 ， 关于 程序 问题 的 ， 刚才 我 讲 了 五 个 问题 。
最后 一 个 问题 啊 ， 就 是 法院 一 审 是否 存在 限制 当事人 诉讼 权利 的 问题 。
我们 认为 这 一 点 对 大公 国际 是 存在 的 。
一 审 法院 在 第三 次 开庭 的 时候 啊 ， 才 突然 提出 大公 国际 关于 沈阳 五洲 房产 出售 事宜 的 审核 情况 ， 而且 呢 ， 询问 的 也 非常 笼统 ， 进而 要求 大公 国际 在 庭 后 三 天 内 提供 书面 的 意见 ， 时间 非常 的 短 。
大公 国际 旅行 的 意见 之后 ， 在 三 天 之后 就 做出 了 判决 。
那 我们 认为 显然 这个 一 审 判决 ， 并 没有 明晰 要求 大公 大公 国际 举证 的 这个 事项 范围 。
直 到 这 一 审 判决 之后 ， 大公 国际 才 注意 到 ， 原来 一 审 法院 是 认为 大公 国际 的 项目 核查 经理 提出 了 关于 沈阳 五洲 出售 事宜 公司 的 会计 处理 这样 一 个 修改 意见 。
然后 呢 ， 公司 项目组 ， 没有 进一步 核实 关注 这样 一 个 事项 ， 这 是 一 个 非常 微观 的 勤勉 尽职 的 事项 。
这 是 在 一 审 判决 生效 ， 作出 之后 ， 华工 国际 才 注意 到 的 。
所以 在 二 审 的 上诉 期间 ， 华工 国际 才 有 针对性 的 提交 相应 的 证据 。
一 审 这样 一 个 未予 释明 争议 事项 的 ， 这样 一 个 裁判 限制 了 大公 国际 的 这个 辩论 权利 ， 从而 使得 一 审 判决 对 大公 国际 做出 了 和 公允 的 裁判 。
以上 是 我们 关于 本 案 的 程序 问题 ， 所 发表 的 意见 。
第二 部分 是 关于 本案 的 实体 问题 ， 实体 问题 的 第一 点 是 本案 的 揭露 日 如何 确定 。
我们 注意 到 一 审 判决 是 确定 2018年 的 1月 19日 ， 也 就 是 行政 处罚 时间 告知书 公告 的 时间 ， 以此 来 作为 揭露日 ， 我们 认为 这个 是 不 符合 本案 的 事实 的 。
根据 最高 人民 法院 关于 虚假 陈述 司法 解释 的 这个 规定 ， 揭露 日 是 指 信息 公开 违法 行为 首次 在 公开 的 媒体 上 被 揭露 的 时间 。
我们 注意 到 ， 正 像 这个 ， 本案 的 前 几 个 被告 所 主张 的 ， 在 2016年 的 12月 28日 是 本案 的 债券 停牌 而 停牌 的 。
当时 媒体 上 就 披露 了 这 个 发行人 存在 失信 的 情况 。
停牌 的 这样 一 个 重大 的 事件 以及 失信 的 信息 的 披露 ， 无疑 是 投资者 产生 警示 ， 认为 这个 债券 存在 的 队伍 风险 。
那 后续 的 交易 行为 就 应该 是 在 揭露 日 之后 买入 这样 一 个 自 甘 风险 的 行为 ， 就 不 应该 予以 赔偿 。
所以 我们 认为 这个 结 本案 的 结束日 是 应当 前提 的 ， 后面 两 个 争议 焦点 ， 虚假 陈述 与 损失 因果 关系 以及 中介 机构 责任 的 大小 和 责任 问题 。
那 我们 认为 第三 个 争议 焦点 其实 同时 也 包含 了 侵权 的 除了 因果 关系 之外 的 另外 三 个 要件 ， 也 就 是 ， 侵权 行为 ， 损害 结果 以及 主观 过错 。
所以 我们 ， 接下来 就 就 大公 国际 是否 存在 是否 存在 的 涉案 的 这个 侵权 的 构成 要件 提出 我们 的 意见 。
大公 国际 它 属于 证券 服务 机构 ， 根据 证券法 2014年 修正 第173 条 的 规定 ， 证券 服务 机构 他 要 想 承担 这 个 侵权 责任 ， 应该 具备 四 个 要件 。
第一 是 证券 服务 机构 ， 他 制作 出具 的 文件 当中 存在 虚假 陈述 。
对 大公 国际 来说 呢 ， 是 指 他 出具 的 资信 评级 报告 存在 虚假 程序 。
也就是说 证券 服务 机构 不 能够 因为 发行人 存在 虚假 陈述 ， 就 当然 的 承担 侵权 责任 ， 只有 他 自己 出具 的 文件 有 虚假 陈述 才 能 承担 的 责任 ， 这 是 第一 个 要件 。
第二 个 要件 呢 ， 这个 法律 规定 就是说 发行 人 制作 出具 的 这些 文件 的 虚假 陈述 给 他人 造成 损失 的 ， 应当 与 发行 人 上市 公司 承担 连带 赔偿 责任 的 ， 就 是 给 他人 造成 损失 的 ， 就 表明 了 因果 关系 ， 要 解除 关系 ， 同时 给 他人 造成 损失 的 ， 还 表明 了 损害 结果 这个 要件 。
最后 一点 呢 ， 是 能够 证明 自己 没有 过错 的 除外 ， 它 体现 的 是 主观 过错 这个 要件 的 这个 推动 原则 。
基于 以上 对 法律 的 解释 ， 我们 认为 大公 国际 在 本案 当中 首先 不 存在 巨大 出入性 ， 也 不 存在 主观 过错 。
最后 呢 ， 他 的 相应 行为 的 和 原告 的 损失 之间 也 没有 因果 关系 。
以下 我们 就 从 这 三 个 要点 的 话 进行 简单 的 论述 。
第一 个 要件 是 关于 侵权 行为 。
我们 认为 在 前置 程序 取消 之后 ， 投资者 仍然 负有 举证 证明 证券 服务 机构 存在 虚假 陈述 这样 的 举证 责任 。
在 行政 处罚 刑事 判决 不 存在 的 情况 下 ， 投资者 要 完成 他 的 举证 责任 。
他 的 举证 责任 不但 没有 减轻 ， 反而 是 加重 了 的 。
因为 他 要 承担 原本 在 成 前置 程序 当中 ， 由 监管 机关 或者 侦查 机关 予以 查明 的 甄别 的 这个 。
而且 呢 ， 我 拿到 被告 确实 存在 虚假 陈述 行为 这样 一 个 高度 概然性 的 就 是 高度 。
各位 当事人 代理人 注意 下 ， 就 不 要 在 这个 话筒 边上 打 水 什么 的 分 啊 。
大众 国际 继续 吧 。
在 本案 当中 ， 被 上诉 人 在 一 审 当中 并 没有 就此 进行 充分 的 举证 。
一 审 法院 在 他 的 判决 当中 也 没有 明确 说明 大公 国际 的 虚假 陈述 行为 是 什么 ， 而 是 使用 了 说 五羊 建设 投资性 房产 占比 较 高 ， 可能 影响 发展 条件 和 偿债 能力 。
但是 大公 国际 本 在 和 项目 的 核查 经理 提出 了 修改 相应 会计 处理 的 修改 意见 之后 ， 未 能 进一步 核实 关注 并 合理 评定 信用 等级 存在 过错 。
这 里边 它 有 两 个 模模棱两两 者 的 表述 ， 一 个 是 我 要 建设 投资性 房产 ， 可能 影响 发展 条件 和 偿债 能力 ， 是 可能 影响 。
第二 个 是 这个 周浦阳 建设 没有 合理 评定 信用 等级 ， 那么 到底 是 评高 了 还是 评低 了 ， 也 没有 做出 明确 的 说明 来 。
但是 无论如何 ， 这样 一 个 一 审 法院 的 这样 一 个 推论 ， 最终 的 落脚点 是 大公 国际 存在 过错 。
过错 在 侵权 要件 当中 是 一 个 主观 要件 ， 也 就 是 一 审 法院 呢 仅仅 是 基于 大公 国际 存在 着 主观 上 的 过错 ， 就 认定 大公 国际 应当 承担 侵权 责任 的 ， 这 是 违背 侵权 法 的 原理 的 ， 也 违反 了 侵权 法 第 173 条 的 规定 。
我们 通过 本 案 一 二审 的 审理 ， 那 我们 进一步 的 去 考量 ， 在 本案 当中 ， 投资者 或者 一 审 法院 他 认为 大公 国际 存在 的 虚假 陈述 行为 到底 是 什么 呢 ？
我 认为 有 3 种 可能 ， 一 种 可能 就 是 沈阳 五洲 房产 的 出售 事项 的 信息 披露 行为 。
就 这 一 点 呢 ， 在 二 审 庭 前 的 会议 当中 ， 被 上诉 人 是 明确 啊 ， 这 一 点 是 这 一 点 是 他 所 指责 的 虚假 行为 行为 。
但是 首先 涉案 的 这个 行政 处罚 也 就 是 对 发行人 所 证监会 ， 对 发行人 所 做 的 行政 处罚 当中 ， 虽然 也 列示 了 沈阳 五洲 房产 出售 事项 ， 但 但是 他 并 没有 说 发行人 对 沈阳 五洲 房产 出售 事项 存在 着 虚假 记载 、 误导性 陈述 或 重大 遗漏 。
他 只是 以 此 来 说明 发行人 没有 就此 进行 披露 ， 因而 主张 发行人 没有 欺勉 机制 。
他 对于 这个 证券 公司 ， 随着 承销商 的 处罚 也 是 如此 。
也就是说 ， 这 在 行政 处罚 当中 ， 这 是 一 个 未 勤勉 尽责 的 事项 ， 而 不 是 一 个 虚假 陈述 事项 。
同时 呢 ， 就 这 一 事项 ， 大公 国际 在 他 的 评级 报告 当中 是 做 了 如实 的 披露 的 。
而且 在 涉案 的 中介 机构 当中 ， 他 是 唯一 的 披露 主体 。
既然 大公 国际 披露 了 相应 事项 ， 就 不 应 不 应当 认为 大公 国际 在 这个 事项 上 存在 虚假 陈述 ， 那 就 不 应当 承担 侵权 责任 。
这 是 我们 说 的 本 案 。
认定 发布 国际 存在 虚假 陈述 行为 的 第 一 个 事项 ， 这 是 不 成立 的 。
第二 个 事项 就 是 我们 推测 一 审 法院 可能 是 认为 大公 国际 这个 两 杯 的 评级 结果 不 合理 ， 由此 构成 了 虚假 陈述 。
这 一点 呢 ， 在 二 审 的 庭前 会议 当中 ， 在 上诉 人 询问 被 上诉 人 他 所 主张 的 虚假 陈述 行为 时 ， 被 上诉 人 没有 提及 大公 国际 的 评级 结果 不当 。
也就是说 ， 投资者 并 不 认为 他 起诉 提起 本案 之 诉 ， 是 基于 大公 国际 的 评级 结果 不当 而 提出 的 ， 也 就 是 投资者 对 评级 结果 。
他 并 不 主张 信赖 ， 利益 受损 ， 我们 认为 不 告 不 理 。
既然 原告 不 主张 ， 他 对于 评级 结果 有 信赖力 ， 法庭 就 不 应当 阅读 再 跑 ， 而 不 应当 将 评级 结果 作为 虚假 陈述 行为 。
那 一 审 法院 认定 的 是 评级 结果 不 合理 ， 到底 是 评级 过 高 还是 评级 过 低 也 并 不 明确 。
那 投资者 ， 也 没有 任何 证据 来 推翻 这样 一 个 评估 结果 。
所以 我们 认为 呢 ， 所以 进一步 我们 认为 这个 评级 是 一 个 高度 专业性 的 工作 。
证监会 给 提出 了 四 个 一 就 是 敬畏 专业 。
我们 认为 人民 法院 在 审理 侵权 纠纷 当中 也 应该 体现 这 一 点 。
再 举 个 例子 哈 ， 即使 把 硬件 鉴定 方面 的 专家 ， 但是 他 要 想 否定 一 个 这个 关于 印鉴 的 鉴定 结论 ， 他 也 应当 由 委托人 去 申请 的 法院 重新 委托 鉴定 。
以 新 的 鉴定 结论 来 推翻 旧 的 鉴定 结论 。
但 在 本 案 当中 ， 对于 大公 国际 的 评估 结果 ， 一 审 法院 的 判断 显然 是 模棱两可 的 ， 他 只 用 了 一 个 不 合理 ， 并 没有 说 我 我 我 无所不答 。
显然 ， 一 审 法院 并 没有 做出 自己 的 判断 。
要 想 认定 这个 评级 结果 不 合理 ， 我们 认为 至少 应当 由 投资者 去 申请 法院 委托 有 资质 的 评级 机构 做出 不同 的 评级 报告 ， 然后 才 有 可能 做出 否定性 的 评价 。
但 本案 基于 本案 目前 的 证据 ， 我们 认为 投资者 并 没有 尽到 举证 责任 ， 并 没有 证明 大公 大公 大公 国际 的 评级 结果 不 合理 ， 因而 也 不 能 认为 大公 国际 就此 做出 了 虚假 陈述 ， 当然 也 不 能 要求 掏空 国际 ， 承担 其他 选择 而已 。
接下来 啊 ， 那 我们 说 既然 是 一 审 法院 ， 他 既 不 肯定 沈阳 五洲 这个 项目 ， 一定 有 对 常 占 城 的 一 个 很 大 影响 ， 他 也 并 不 肯定 这个 评级 结果 到底 是 应当 是 是 是 准 是 不 准确 ， 应当 是 评 几 级 。
为什么 一 审 判决 还 会 判决 大公 国际 存在 过错 的 ？
我们 进一步 评论 ， 我 觉得 是 这个 一 审 判决 啊 ， 他 有 一 个 主观 上 的 推动 ， 他 就 认为 这个 沈阳 五洲 房产 项目 他 原本 的 账面 价值 是 14 个多亿 ， 那 后来 是 以 七亿多 元 的 价格 对 外 出售 啊 ， 这个 打折 出售 的 比例 比较 高 。
那 他 就 认为 这个 可能 对 沈阳 五洲 的 发债 条件 和 偿债 能力 有 重大 影响 ， 进而 大公 国际 就 应该 降低 这个 五羊 建设 的 评级 。
我们 认为 这样 的 一 个 猜测 也 是 不 能 成立 的 。
首先 呢 ， 虽然 沈阳 五洲 房产 出售 客观上 导致 了 五羊 建设 账面 的 总 资产 、 净 资产 规模 有所 下降 ， 但是 这些 资产 的 出售 同时 也 盘活 了 五羊 建设 的 资产 ， 使得 他 递延 所得税 的 负债 下降 了 2.8亿 元 ， 营业 收入 现金 流均 大幅 增加 。
而且 五羊 建设 可以 使用 这 笔 款项 去 偿还 贷款 也 已 降低 每 年 高达 7000万 元 左右 的 财务费 。
所以 由 此 来 看 呢 ， 这样 一 个 出售 事项 是 利弊 共存 的 ， 甚至 是 这个 弊 大于 利 。
进一步 从 专业 的 债券 评级 的 这个 结果 来 的 这个 过程 来 看 呢 ， 相比 于 总 资产 、 净 资产 这 种 指标 ， 债券 评级 实际上 更 关注 的 是 净 资产 的 收益率 和 资产 负债率 。
这些 比例性 的 指标 。
而 在 本案 当中 呢 ， 这些 指标 这个 房产 出售 事项 导致 的 是 资产 负债率 大约 上升 了 3% ， 而 净 资产 的 收益率 反而 是 有所 向 。
好 ， 更 关键 的 是 债券 评级 啊 ， 它 是 对 受 评 企业 几 年 以后 的 债务 清偿 能力 进行 了 预测 。
你 像 一五五阳寨 ， 它 的 存续 期间 是 三 年 155 阳 02 债 存续 的 期间 是 五 年 。
所以 评级 机构 做 的 是 跨 期 的 这 种 跨 期 的 预测 当然 不 能 仅仅 看重 于 ， 现行 的 资产 出售 事项 ， 而 应当 更 关注 是否 将来 信息 机构 是否 有 充分 的 可靠 的 、 持续 的 盈利 能力 。
因此 呢 ， 综合 来 看 ， 沈阳 五洲 所 说 的 ， 实际上 从 专业 的 角度 来 看 呢 ， 它 不 足以 影响 债券 评级 结果 。
这 是 一 个 方面 。
另 一 方面 呢 ， 我们 看 这个 关于 五羊 建设 可能 不 符合 两 个 A 评级 的 这样 一 个 主张 。
首先 前面 我 已经 说 过 了 ， 这个 沈阳 五洲 房产 出售 的 事项 是 有 利 有 弊 ， 甚至 是 弊 大于 利 。
提醒 一下 喂 ， 大公 国际 代理人 注意 一下 控制 时间 啊 。
好 的 好 的 。
其次 ， 是 债项 评级 啊 ， 它 实际上 是 对 偿债 能力 的 一 个 预测 性 的 评价 。
这个 评价 对 投资者 来说 呢 ， 是 只 是 一 个 他 不 是 一 种 保证 ， 也 不 是 一 种 承诺 啊 ， 也 不 是 购买 债券 与否 的 一 个 依据 。
所以 五羊 评级 的 这样 一 个 结果 没有 相反 的 证据 予以 推翻 ， 就 不 能够 仅 凭着 猜测 就 认为 这个 两 个 大公 的 逻辑 存在 虚假 性 。
这个 我们 是 以上 是 关于 侵权 要件 。
第 一 个 要件 ， 我们 认为 大陆 国际 不 存在 侵权 行为 ， 所以 不 应该 承担 侵权 的 责任 。
第二 个 要件 在 主观 过错 方面 ， 一 审 判决 主要 是 基于 这 一点 来 认定 ， 达摩 工 国际 应当 承担 侵权 责任 的 。
而 他 认定 劳动 逻辑 存在 过错 的 主要 的 核心 要素 ， 事实 证明 了 大公 国际 对 项目 核查 经理 提出 的 ， 关于 五羊 沈阳 五洲 出售 事项 的 会计 处理 提出 了 修改 意见 。
但是 ， 项目组 没有 进一步 核实 关注 这个 事项 。
那 实际上 呢 ， 这个 因为 一 审 判决 搞 了 个 突然 袭击 ， 所以 在 二 审 期间 ， 大公 国际 就此 ， 向 法庭 补充 提交 的 证据 予以 说明 。
那 我们 ， 这个 重点 呢 ， 请 合议庭 关注 两 个 方面 的 关键性 的 证据 事实 ， 一 个 是 在 审核 人员 提出 了 要 关注 沈阳 五洲 项目 的 会计 处理 情况 之后 ， 大红 国际 及时 履行 了 发行人 五羊 建设 ， 并且 收到 了 五羊 建设 提供 的 一 份 情况 说明 ， 这 份 情况 说明 呢 ， 我们 二 审 作为 证据 提交 了 在 二 审 庭 前 会议 当中 ， 这个 发行人 五羊 建设 对 他 的 真实性 也 没有 提出 异议 ， 因此 可以 证明 ， 大公 国际 是 及时 关注 了 相应 的 事项 ， 并 进行 了 相关 的 核实 工作 。
那 第二 方面 的 事实 是 ， 在 核查 了 沈阳 委托 房产 出售 事项 的 基础 之上 ， 大公 国际 还 将 这个 事项 单列 了 一 部分 ， 列进 了 针对 这个 评级 技术 总结 这样 一 个 内部 分析 文件 当中 ， 这个 评级 技术 总结 是 评审 委员会 集体 决策 的 一 个 基础性 的 文件 。
从 这个 文件 当中 可以 看到 ， 评审 委员会 是 在 全面 了解 了 沈阳 五洲 房产 出售 事项 的 基础 之上 啊 ， 集体 决策 确定 了 武阳站 是 两 A 这样 的 评级 。
对于 这 个 大东 国际 在 沈阳 五洲 这 个 房产 出售 项目 以及 整 个 评级 过程 当中 的 这 个 工作 流程 。
证监会 是 进行 了 调取 了 这个 大公 国际 的 工作 底稿 ， 进行 了 全面 的 审查 ， 是 没有 既 没有 做出 纪律 处分 ， 也 没有 做出 监管 措施 和 行政 处罚 ， 从而 从 一 个 方面 证明 大公 国际 在 整个 评级 过程 当中 并 不 存在 任何 不 勤勉 进行 的 情形 。
特别 强调 的 是 ， 这个 投资者 一直 关注 呢 ， 目前 是 在 一 个 严 管 严 监管 的 一 个 时期 啊 ， 在 严 监管 的 情形 之下 ， 证监会 对 相关 的 本案 相关 的 其他 主体 做出 了 行政 处罚 ， 而 对 大公 国际 没有 做出 任何 的 监管 措施 和 纪律 处分 ， 也 在 很 大 程度 上 证明 高温 国际 是 不 存在 这个 会 勤勉 尽职 的 有关 过错 的 。
这 是 我们 关于 实体 方面 侵权 要件 的 第二 个 方面 啊 ， 就 道路 逻辑 不 存在 主观 过错 。
第三 个 要件 和 第 四 个 要件 是 关于 因果 关系 要件 和 损失 认定 的 要件 。
我们 认为 ， 根据 这个 增强 法 173 条 证券 服务 机构 承担 民事 责任 ， 那 因果 关系 的 要件 也 是 不可或缺 的 啊 ， 因果 关系 通不常在 ， 证券 虚假 陈述 的 司法 实践 当中 ， 作为 交易 因果 关系 和 损失 因果 关系 。
从 交易 因果 关系 来 看 ， 实际上 我们 注意 到 ， 一 审 法院 并 没有 考量 因果 关系 。
这个 要件 仅仅 是 因为 大公 国际 有 就 有 过错 ， 就 判决 他 承担 了 侵权 责任 ， 这个 显然 是 不 符合 这个 法律 的 逻辑 。
沈阳 五洲 房产 这个 交易 情况 如前所述 啊 ， 大陆 国际 已经 披露 了 ， 并且 是 唯一 披露 的 主体 ， 所以 他 不 会 对 投资者 买入 债券 的 行为 产生 诱导 。
至于 这个 评级 的 结果 ， 投资者 并 没有 把 评级 不当 作为 在 本案 当中 指责 大公 国际 的 一 个 虚假 陈述 侵权 行为 。
而 大公 国际 的 评级 也 没有 任何 证据 证明 存在 不当 的 情形 。
所以 他 也 不 可能 导 导致 投资 者 发生 诱发 投资 者 不当 的 交易 行为 。
阜阳 建设 最终 丧失 偿付 能力 ， 也 就 是 出现 了 债权 违约 ， 是 受到 了 多 种 因素 的 影响 ， 但是 这些 因素 均 与 最初 发生 的 其他 发行 行为 ， 以及 涉及 勤勉 禁止 事项 的 沈阳 五洲 房产 出售 事项 无关 。
相反 ， 沈阳 五洲 房产 出售 事项 ， 他 补充 了 五羊 建设 的 现金流 。
在 当时 的 交易 背景 之下 ， 也 是 盘活 资产 的 一 个 必要 措施 。
所以 我们 认为 这 个 大公 国际 所 涉案 的 这 两 项 行为 是 与 投资 者 的 交易 没有 因果 关系 。
接下来 呢 ， 我 想 还 就 通常 意义 上 评级 对 投资者 的 影响 做出 一 个 进一步 的 说明 ， 评级 他 的 性质 是 和 其他 中介 机构 的 工作 存在 显著 不同 的 。
其他 的 中介 机构 ， 会计师 、 律师 还 有 评估师 。
他们 呢 ， 是 就 他 发表 意见 ， 当时 或者 以前 已经 发生 的 财务 法律 或 价值 这样 一些 客观 事实 进行 核查 并且 发表 意见 。
但是 评级 机构 进行 评级 虽然 也 是 基于 并且 依赖 既往 的 事实 做出 评估 ， 但是 这 种 对 信用 的 评价 更 多 的 它 具有 预测 性 ， 因而 具有 更 多 的 不确定性 。
首先 ， 评级 受限 于 委托人 提供 的 ， 以及 通过 其他 途径 获取 的 这个 信息 的 真实 、 准确 、 完整性 和 及时性 。
所以 不 能 ， 不 能够 将 发行 人 和 其他 中介 机构 会 勤勉 尽职 或者 虚假 陈述 的 行为 ， 就 推定 或者 归咎于 评级 机构 ， 这 是 各司其职 和 各负其责 这个 原则 所 决定 的 ， 就 是 不 能 因为 发行 人 被 处罚 了 ， 也 不 能 因为 其他 中介 机构 有 过错 ， 就 推定 这个 评级 机构 存在 着 不当 行为 。
其次 ， 对于 信用 的 评价 ， 它 是 一 个 基于 一 整 套 科学 的 方法 和 操作 体系 ， 同时 也 依赖 专业 人员 的 经验 这 种 主观 因素 做出 判断 。
这 项 工作 因为 这个 科学 的 方法 和 操作 体系 并 不 能够 完全 揭示 事物 的 本质 ， 同时 也 因为 专业 人员 他 的 经验 懂 ， 不 是 存在 着 这个 或 这 或 那 的 一些 欠缺 ， 所以 这 就 使得 评级 的 结果 和 客观 的 事实 会 产生 偏差 偏差 。
应当 允许 这样 一 个 评价 的 个人化 ， 不 应该 过分 的 苛责 。
这 是 由 信用 评级 的 评价 功能 所 决定 。
第三 个 是 对于 信用 的 评级 的 这个 预测 功能 。
对于 预测 的 实现 度 是 具有 很 大 不确定性 的 。
所以 我们 注意 到 ， 凡是 涉及 到 的 预测 性 的 信息 ， 人们 都 应该 对 他 赋予 更 大 的 宽容 。
比如 证监会 ， 他 对于 盈利性 预测 的 结果 ， 他 的 容忍度 是 你 做 了 盈利 预测 ， 如果 将来 的 实现率 吗 只有 低于 80% ， 那 才 有 可能 给予 监管 措施 ， 只有 低于 50% 才 可能 给予 行政 处罚 。
比如说 你 预测 盈利 100万 ， 结果 盈利 了 80万 ， 那 认为 是 合理 的 ， 不 应该 给予 任何 的 谴责 ， 只有 你 最终 盈利 了 50万 以下 ， 才 会 认为 你 存在 着 不当 陈述 的 行为 ， 那 对于 信用 的 预测 更 是 受到 了 诸多 客客观 和 主观 因素 的 影响 ， 也 应该 给予 更 大 的 宽容 。
所以 我们 看到 评估 结 评级 结果 这样 的 一 个 预测性 的 评价 。
那么 在 债券 存续 的 过程 当中 是 有 可能 需要 不断 的 调整 的 。
在 本 案 当中 也 会 看到 这样 的 情形 。
但 其他 的 比如说 你 法律 意见书 、 审计 报告 、 评估 报告 是 不 可能 啊 ， 随着 情况 的 变化 不断 的 下调 或者 上调 这个 结果 的 。
所以 所以 呢 ， 评级 机构 的 工作 和 其他 中介 机构 是 不 能够 等量 取关 的 ， 也 就 是 投资者 也 不 应该 寄托 相同 的 信赖 利益 。
那 不 应该 把 评级 的 结果 是 作为 一 种 保证 。
在 大公 国际 的 评级 报告 当中 也 特别 说明 了 ， 这个 评级 的 结果 并 非 购买 、 出售 和 持有 任何 证券 的 建议 ， 所以 投资者 应当 审慎 的 使用 评 评级 报告 ， 而 不 只 是 而 只是 把 它 作为 一 种 参考 ， 我 我 理解 这 种 评级 的 结果 ， 更 像 我们 日常 生活 当中 你 经常 所 说 的 天气 预报 ， 他 经常 ， 办公所 的 代理人 啊 ， 法庭 再 提醒 你 一下 ， 好 吧 ， 讲 这个 陈述 意见 ， 重点 讲 出来 就 可以 了 ， 否则 这个 下午 时间 就 来 不 及 了 啊 。
好 的 好 的 ， 我 重点 是 想 说 你 这个 笔录 什么 这个 解释 的 部分 就 少 一点 ， 因为 大大 家 你 这个 重点 讲 出来 ， 大家 都 能 听 明白 了 。
好 的 ， 所以 我们 说 评级 结果 他 看似 简单 ， 但是 对于 债券 发行 与否 的 作用 最 小 ， 理性 投资者 对 他 的 信赖 程度 最 低 ， 对 交易 因果 关系 的 原因 力 也 最 小 。
我 特别 强调 一 点 呢 ， 就 是 在 2021年 的 年初 ， 证监会 发布 了 修订 以后 的 公司 债券 发行 与 交易 管理 办法 以及 证券 市场 资信 评级 业务 管理 办法 。
前 一 个 文件 它 取消 了 公开 发行 公司 债券 的 强制 评级 的 要求 ， 后者 则 明确 的 取消 注册 环节 的 强制 评级 的 要求 。
这 说明 这个 我 我 理解 监管 机关 这么 规定 ， 它 就 是 为了 说明 评级 它 的 可信赖度 并 没有 那么 高 。
特别 是 本 案 还 有 一 对 机构 投资者 ， 机构 投资者 对于 评级 报告 当然 有 具有 比 普通 投资者 这个 更 高 的 专 专业 能力 和 实践 能力 ， 不 应该 信赖 这个 评级 的 结果 。
这 是 我 刚才 讲 的 是 关于 因果 关系 啊 ， 强调 的 是 交易 因果 关系 。
在 损失 因果 关系 方面 ， 我们 认为 本案 也 应当 考虑 这个 相应 的 系统性 风险 和 非 系统性 风险 这个 因素 。
这个 司法 实践 当中 ， 98年 的 证券法 就 规定 了 证券 虚假 陈述 的 这个 连带 责任 。
但是 只是 从 2003年 这个 司法 解释 公布 之后 ， 才 真正 建立 了 符合 侵权法 的 基本 原理 并且 切实 可行 的 这样 一 个 规则 。
那 虚假 的 陈述 的 侵权 纠纷 才 日渐 兴起 。
虚假 陈述 这个 司法 解释 啊 ， 它 适用于 所有 的 证券 侵权 啊 ， 它 是 基于 推定 信赖 的 有效 制常 理论 。
他 确定 其他 陈述 的 实施 日 揭露 日 或 更正 日 以及 基准 日 ， 然后 建立 一 个 拟 制 的 因果 关系 去 扣除 系统性 风险 和 非 系统性 风险 。
是 实际上 呢 ， 投资者 他 投资 于 债券 ， 投资 于 股票 ， 他 的 损失 原因 是 非常 复杂 的 。
市场 推定 的 这样 一 个 性 市场 。
推定 信赖 的 这样 一 个 有效 市场 理论 ， 并 不 能 客观 的 反映 相应 的 因果 关系 。
所以 这 几 年 在 司法 实践 当中 ， 除了 扣除 系统性 风险 之外 ， 还 会 扣除 非 系统性 风险 。
比如说 发行人 的 基本面 变 差 、 经营 状况 恶化 等 这样 的 一些 导致 证券 价格 下跌 的 因素 。
这个 在 上海 金融 法院 一直 是 走 在 这 个 司法 实践 的 前列 。
这样 才 能够 体现 真正 的 发现 这 个 因果 关系 ， 体现 公平 正义 。
但是 我们 也 注意 到 ， 在 债券 违约 发生 之后 发生 之后 呢 ， 说 法院 搞 了 一 个 座谈会 纪要 ， 在 这个 欺诈 发行 和 虚假 陈述 侵权 案件 当中 ， 他 规定 他 说 ， 虽然 规定 制定 了 监督日 或者 更改 ， 但是 他 不 确定 基准 ， 所以 也 不 适用 这个 你 制定 的 没 关系 啊 ， 嗯 回家 不 用 了 ， 回答 就 行 啊 ， 一 个 情况 符合 法律 规定 的 ， 他 不 会 的 。
嗯 ， 我们 正常 的 不 回答 你 这个 还是 蛮 难 结束 ， 怎么 还 没 叫到 呢 ？
已经 发生 了 本 案 作为 这个 土地 的 主张 ， 法官 打断 一下 ， 听 不 清楚 了 是 吧 ， 对 我 我们 这个 大公 的 那 个 代理人 说 的 应该 是 有 杂音 ， 法院 那边 也 听到 吧 。
我 没 听懂 啊 ， 听 不 到 啊 。
现在 你 懂 吗 ？
听 不 到 这边 好 吧 。
刘 律师 刚才 信号 不 好 ， 听 不 到 大概 有 三 分钟 的 内容 。
嗯 。
这样子 啊 ， 就 是 大公 这边 你们 还 有 是 另外 一 位 代理人 ， 就 你们 还 有 三 分钟 时间 是 吧 ？
好好 的 确定 ， 本 院 我 是 第二 位 代理人 ， 然后 我们 另外 一 个 代理人 人 应该 基本上 表达 比较 完整 了 ， 然后 我 简要 的 补充 两 点 。
第一 点 就 是 关于 简要 的 补充 ， 关于 实体 问题 项 下 ， 虚假 陈述 与 投资人 损失 的 因果 关系 。
那 我们 也 认同 其他 上诉 人 的 主张 ， 就 是 关于 这个 机构 投资者 。
这 这 块 呢 ， 它 是 与 一般 投资者 沟通 ， 如果 没有 证据 证明 专业 投资者 尽到 审慎 注意 义务 的 情况 下 ， 不 能 当然 依据 推定 信赖 原则 认定 ， 投资 损失 和 实际 感 陈述 行为 之间 存在 因果 关系 ， 就 是 关于 交易 因果 关系 呢 ， 我们 也 认同 这个 观点 。
同时 我们 想 强调 呢 ， 法院 也 应该 保持 司法 政策 的 一致性 。
贵 院 的 2019 浙 民中 1414 的 上海 宇昊 和 祥源 文化 的 的 这个 二 审 判决书 中 ， 贵 院 就 是 这样 一 种 认定 的 逻辑 。
我们 想 强调 一下 ， 就 损失 因果 关系 向 下 ， 我们 也 认为 是 应当 剔除 相关 的 系统 风险 因素 和 剔除 5 羊 建设 自身 经营 恶化 导致 的 损失 ， 剔除 投资者 损失 自 担 因素 等 。
其中 就 大 信 所 提出 的 房产 出售 事项 可能 导致 承载 能力 下降 的 问题 。
那 我们 认 认为 本身 这个 沈阳 五洲 房产 出售 事项 ， 他 就 是 大兴 2014 年度 审计 报告 的 期后 事项 ， 根据 相关 的 会计 准则 ， 就 这个 事项 是 要 予以 充分 核实 ， 关注 并 执行 一 个 有效 的 审计 程序 。
从 大兴 所 出具 无 保留 意见 审计 报告 的 这个 情况 来 看 来 看 ， 你 认为 他 在 当时 认为 沈阳 五洲 房产 出售 事项 并 不 构成 一 个 重大 的 可能 影响 到 这个 公司 的 一 个 重大 事项 。
所以 大信所 现在 提 出来 的 关于 沈阳 五洲 房产 出售 事项 ， 可能 影响 五羊 建设 承载 能力 的 ， 这样 一 个 意见 呢 ， 也 是 一 种 事后 判断 。
因为 本身 房产 出售 呢 ， 它 就 是 一 个 商业 判断 的 行为 。
五羊 建设 是 力图 在 2015年 2月份 这 个 时间点 基于 当时 的 市场 行情 ， 认为 房产 出售 有利于 盘活资 ， 回收 大额 现金流 。
在 这个 基础 上 ， 大公 国际 他 作为 评级 机构 ， 他 也 是 立足于 2015年 5月 和 2015年 8月 的 时间点 ， 合理 的 判断 ， 认为 五羊 建设 出售 商业 出售 资产 的 这样 一 个 决策 ， 对于 五羊 建设 的 财务 报表 呀 ， 后续 商业 发展 均 有 明显 且 积极 的 一 个 影响 ， 在 此 基础 上 做出 了 案涉 的 这个 2A 的 评级 。
因此 大公 国际 在 这个 案涉 当时 的 专业 评级 判断 上 没有 任何 不妥 不妥 之 处 ， 这 是 我们 想 要 补充 的 第一 点 ， 第二 点 要 补充 的 呢 ， 是 关于 法院 归纳 的 争议 焦点 ， 实体 方面 的 。
第三 个 就 是 证券 服务 机构 是否 应当 承担 责任 和 责任 大小 。
那 在 这 里边 ， 其中 有 第一 点 就 是 ， 关于 ， 一 审 法院 认定 大公 国际 承担 责任 的 事实 部分 。
因为 在 庭前 调查 阶段 呢 ， 法院 并 没有 询问 对于 一 审 判决 的 这样子 的 事实 认定 的 意见 ， 我们 认为 呢 ， 就 是 以 515 案件 为 例 ， 第20 页 ， 其中 的 第二 段 对于 大东 国际 相关 事实 认定 的话 ， 存在 事实 认定 错误 的 问题 ， 也 就 是 最后 一 句 话 。
但 项目 小组 提醒 关注 企业 对于 沈阳 五洲 的 认购 和 出售 事项 需要 在 经营 中 体现 ， 以及 沈阳 五洲 出售 事项 公司 的 这个 会计 处理 。
那 这 一 节 的 事实 是 认定 有 遗漏 和 有 错误 的 。
我们 一 审 提交 了 相关 的 工作 指导 ， 二 审 把 其中 的 证据 5 ， 也 就 是 初评 项目 的 流程 ， 复制单 ， 明确 的 把 这个 明明确 的 提交 给 二 审 法院 。
根据 这个 证据 呢 ， 这 节 的 事实 应该 是 一 审 项目 的 一 审 人员 已 提请 专项目 小组 专注 企业 对于 沈阳 五洲 事项 的 这个 的 处理 。
根据 初评 项目 流程 复制单 ， 一 审 的 人员 也 已经 确认 了 ， 项目 的 小组 关注 了 相关 的 情况 。
根据 系统 的 要求 ， 后续 本 项目 才 进入 了 二 审 ， 三 审 和 评审 委员会 确定 评级 的 这样 一 个 流程 。
所以 关于 这 一 节 事实 ， 我们 想 再 强调 一下 ， 一 审 法院 存在 明确 的 认定 错误 的 问题 ， 第二 点 我们 还是 想 再 强调 一下 ， 根据 我们 在 ， 二 审 中 提交 的 这个 补充 证据 呢 ， 关于 一 审 判决 对于 评级 机构 的 责任 的 这样 一 种 认定 方法 哈 ， 对 整个 行业 会 造成 一 个 毁灭性 的 打击 。
根据 评级 工作 ， 他 整个 的 复杂性 和 专业性 的 背景 下 ， 一 审 判决 仅 依托 于 沈阳 五洲 房产 出售 事项 ， 用 大公 国际 对 此 未 进一步 核实 关注 并 合理 确定 信用品 信用 等级 。
这 一 句 理由 就 否定 了 大公 国际 全部 工作 的 专业性 和 合 规 性 。
一旦 这 种 认定 被 确定 为 树立 为 行业 标杆 ， 那么 整个 评级 行业 都 是 将 无 势必 的 无 无所适从 。
而且 整 个 评级 行业 是 属于 起步 晚 ， 而且 多重 监管 的 这样 一 个 状态 。
目前 整 个 市场 债券 违约 规模 扩大 至 已经 至 1600 余 万 元 。
如果 法院 对于 评级 机构 他 的 相关 的 责任人 承担 不 审慎 的 ， 就 会 导致 整个 行业 销售 非常 大 的 一 个 打击 。
补充 完毕 。
嗯 ， 好 的 ， 接下来 是 这个 被 上诉 人 几 方 啊 ， 被 上诉 人 几 方 这个 法庭 提醒 一下 ， 因为 436 号 当中 被 上诉 人 北京 信远 建立 资产 管理 中心 与 515 号 案件 当中 ， 诉讼 代表人 王芳 的 这个 代理人 是 一 一样 的 。
所以 这 个 两 个 案件 你 这 个 就 一并 发表 意见 。
然后 当然 你 如果 是 机构 和 个人 有 区别 的 ， 你 也 可以 补充 。
然后 ， 前面 这个 代理人 讲 过 的 观点 ， 后面 三 位 这个 诉讼 代表 人 孔令言 、 叶春芳 、 陈正威 的 就 不 用 再 重复 了 。
